中国球星卡市场潜力巨大：海外成熟体系对比与国内发展前景分析

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概括

海外星卡体系已经成熟，但中国星卡市场仍处于早期阶段。

星卡产业链包括“IP-发行-销售-评级-交易”五个主要环节。海外市场竞争成熟下2025欧冠决赛完整视频直播，全球五大IP端事件集中在三大发行人手中，形成年均发行20个的市场规模，二级交易规模已突破100亿美元，预计将维持2020年至2027年复合增长率达23%。相比之下，国内明星卡30多年的发展仍处于早期阶段。主要玩家只有片雄、中国体育等，年均发行量+交易额总计约10亿元，比海外市场潜力更大。

中国拥有庞大的体育赛事爱好者群体。新媒体（短视频、直播）帮助明星卡突破圈层。国内星卡市场的长远发展依赖于市场培育。

作为体育IP的衍生品，内容明星卡与明星有着更紧密的情感联系，运营规则和价值波动也与联赛的运营高度相关。明星卡主要是体育赛事的粉丝。中国拥有庞大的球迷基础（足球2亿，篮球1.25亿）。明星卡牌玩家在粉丝群体中的渗透率还处于很低的水平，破圈潜力巨大。近两年，网络娱乐受到疫情的催化。星卡新玩家主要通过游戏直播、短视频等新兴媒体方式了解星卡。与早期通过线下商店、网站等渠道相比，抖音、快手、哔哩哔哩等短视频和直播平台的传播效率更广泛、更高效，可以更精准地触达Z世代、男性等群体。星卡破圈效应有望持续，星卡市场教育、推广、发展壮大稳步推进。

姚季赋能片尾公司发展星卡业务，在发行、渠道、交易全链条上下功夫，打造业务闭环。 NFT等新技术的应用将帮助星卡提升确权、防伪、数字化交易等能力。带来更多便利

内容1）发行端，姚记计划扩大IP签名范围，帮助明星卡触达更广泛的用户； 2）渠道端2025欧冠决赛完整视频直播，姚记传统扑克牌年产能超过10亿副，拥有成熟的线下、线上零售渠道； 3）交易方面，姚季投资了中国最大的二手球员卡交易平台Card。爱好），市场份额为70-80%。该交易平台是典型的双边市场。 Katao具有先发优势和强大的网络效应。

投资建议：我们预计公司2021-2023年主营业务（游戏+网络营销+传统扑克）净利润分别为5.66/6.81/8.3亿元，同比增长-48.2%/20.3% /21.9%。星卡业务与海外成熟企业相比，按照P/GMV方式估值。由于国内明星卡仍处于快速成长期，给予一定的估值溢价。明星卡发行+交易业务规模达50亿元至90亿元。

风险提示：政策监管风险；平台合作伙伴合作政策变更风险；营销发展未达到预期；核心业务成本风险；多领域布局管理风险；公司近期的股价变动情况等。

文本

一、回顾明星卡的发展历史

1.1.把握时代潮流，加速公司转型

2022年1月21日，耀基科技宣布，公司战略投资上海潮王公司（旗下包括国内最大的发卡机构DAKA、国内最大的二手收藏卡交易平台Card Hobby），拥有持股比例约为38%。正式布局星卡领域。

星卡文化源远流长。 1）1880年，美国烟草公司为了促进销售，在顾客购买卷烟时赠送印有棒球明星肖像和留言的卡片作为卷烟销售的礼品，以增加销量；

2）1890年，美国利夫烟草公司成立​​Topps，专门生产和发行明星卡套装，深受球迷追捧；

3）1948年，鲍曼公司（ ）生产了美国篮球协会（BAA）12支球队的72名球星的球星卡。 20世纪80年代，足球明星卡风靡全球。在美国，20世纪80年代初，明星卡的销售额已达到900万美元以上。

星卡采用特殊材料制成，易于长期保存。由于球星卡是以联赛和球星为基础的，而球星在市场上存在转会、退赛、升降级等不确定因素，球星卡的发行数量也具有不确定性，导致部分球星卡成为稀缺资源，从而产生价值溢价。随着明星卡制作技术的进步，明星、系列、卡型、限量、品质等因素形成了完整的估值体系。星卡收藏的投资价值日益凸显。

1.2.海外明星卡仍处于快速发展期

球星卡按照运动项目可分为板球、棒球、篮球、曼联足球等类型。按卡片类型可分为人物卡、图像卡、签名卡等。

《经济世界》杂志指出，2000年初星卡行业的经济总量约为20亿美元。 2019年星卡全球市场销售额约为138.2亿美元，预计2027年将达到987.5亿美元，复合年增长率为23.01%。主要的国外交易平台是eBay。截至2020年，eBay上交易的明星卡已超过400万张，交易增长率高达142%。

1.3.星卡在中国的发展现状仍处于早期阶段

作为进口产品，星卡进入中国市场较早，但发展始终处于早期阶段。

1）20世纪80年代，海归将外国明星卡带入中国作为礼物；

2）1995年开始制作开发，北京国安俱乐部发行介绍国安球员的足球英雄卡。随后，各大俱乐部纷纷效仿。现阶段明星卡的主要用途是作为纪念品和礼物；

3）1998年开始商业化运营，随着甲A联赛的知名度日益高涨，中国足协下属福特宝足球产业发展有限公司发行了“98甲联赛球星卡”进行销售和收藏。由于是首次发行，名人卡在设计和防伪方面都力求一丝不苟。

作为新体育用户大国，在海外明星卡繁荣全面提升的背景下，2020年中国明星卡消费增速为205%，高于162%的世界平均增速。后期，随着我国体育产业的适度增长和商业模式的不断完善，明星卡市场有望增长。

2、星卡产业链拆解

2.1.星卡产业链：海外产业链布局成熟，但国内产业链仍处于起步阶段。

耀基科技游戏业务主要以手机游戏研发及运营为主，深度探索休闲、益智细分市场，秉承“专注精品、研运结合”的原则，致力于打造两大板块：国内游戏业务和海外游戏业务。公司在做精做强扑克业务的同时，积极适应互联网行业的发展和国内外消费娱乐方式的变化。在传统扑克牌主业与互联网娱乐平台联动的基础上，不断向移动棋牌游戏方向拓展。 。 2018年，公司收购成起科技开发捕鱼游戏，89%的游戏运营收入由成起科技贡献。

2.2. IP端：以IP衍生品的形式实现商业价值

2.2.1.体育赛事

海外体育产业商业化运作成熟，IP的商业价值由赛事运营能力和明星表现决定。顶级IP的生产体系​​包括联盟、俱乐部、明星等重要环节。联盟负责赛事的组织、推广和运营，俱乐部负责其他事宜。

由于运营能力的差距，体育赛事的商业价值悬殊较大，中国的体育赛事更是如此。以2020年世界体育联盟收入排行榜为例，美国国家橄榄球联盟（NFL）以160亿美元排名第一，收入水平约为中超联赛的226倍，而NBA的收入为88亿美元，约为中超联赛的124倍。

顶级联赛体系拥有完整的商业模式，IP授权体现在商品收入上。以NBA为例。数据显示，NBA联盟2002年至2020年18个时期的总应用收入复合年增长率约为6.25%。疫情前，2019年联赛收入达到88亿美元。从收入来源来看，据福布斯网站估算，门票（56%）是主要收入，此外还包括电视转播权（19%）、商品销售（13%）和赞助（12%）。

2.2.2.个人IP

玩家个人的游戏表现与其IP的商业价值高度相关。 NBA球员的收入主要有两个来源：球队工资和商业品牌代言。在商业代言方面，NBA球员的合作伙伴包括耐克、阿迪达斯等运动品牌，以及可口可乐、（球星卡制造商）等消费品。以NBA比赛为例，统计显示，NBA前十名球星的薪资和收入水平相似，但不同球员的品牌价值根据比赛荣誉而有所波动。比如詹姆斯就获得过MVP、FMVP、总决赛冠军等多项荣誉。他2021年的薪资收入约为3140万美元，商业代言收入高达6400万美元。

2.3.出版商：IP是主要成本和竞争壁垒

国外明星卡发行市场（一级市场）趋于集中，头部效应明显。目前2025欧冠决赛完整视频直播，版权厂商包括Topps、Topps、Upper Deck等，年发行市场规模约为20亿美元。根据目前IP授权排他性的规则，明星卡发行商的主要市场份额和壁垒在于IP授权的覆盖范围。据彭博社报道，Topps 的收购将于 2022 年 1 月完成，收购后还将拥有冠军联赛、MLB 以及未来 NBA（其 NBA 授权于 2025 年到期）和 NFL 多项赛事的肖像权，实现现有市场上的四大球类运动。随着联盟围剿，球星卡版权市场将进一步集中。从估值来看，该公司预计球员卡业务价值将超过100亿美元。

国内发行商主要报道国内的一些体育赛事和运动员，也有一些进入欧洲联赛。中国体育卡和上海达卡是中国仅有的两家发行机构。 2018年，中国体育卡正式推出中超球星卡元年系列，开启国内球星卡发行时代。目前拥有的版权包括CBA、中超、中国男女国足等；上海达卡的版权涵盖了北京、辽宁等球队的版权，以及欧洲足球联赛部分球队的版权。

2.4.交易市场：疫情催化明星事业，国内市场可期增长

国内外星卡交易市场规模差距很大，但国内空间广阔。 2020年，全球星卡交易规模突破100亿美元。电话会议显示，21H1北美星卡（卡）交易规模达到20亿美元，相当于2020年全年的GMV，增速接近100%。随着海外热潮，国内明星卡交易平台Katao（市场份额超过60%）2020年也实现了%+的增速，但6亿元的整体规模与海外成熟市场相比仍有很大空间。

疫情因素推动短期交易规模快速增长，国内明星卡将在催化下突破圈层后继续成长繁荣。从淘数据月度跟踪数据来看，2020年初受疫情影响，星卡交易量大幅增加，同时价格波动较大，主要是因为：1）美国等各地因疫情发放现金； 2）疫情隔离限制活动，转向线上休闲娱乐； 3）体育赛事的减少促进了炒作。我们看到，疫情后交易量有所下降，但仍处于较高水平。疫情催化明星卡破圈后，增长热潮或将持续。这一现象在国内市场尤为显着。

3、国内星卡市场的长远发展依赖于市场培育

3.1.与盲盒、潮鞋相比，明星卡牌的价值主张更偏向于情感联系。

受众和需求驱动决定了市场范围，明星卡的价值波动与体育赛事高度相关。泡泡玛特和潮鞋相继验证了Z世代消费者对潮玩玩具的偏爱和强大的消费能力。作为体育IP的衍生品，明星卡与明星的关系更为密切，运营规则和价值波动也与联赛运营高度相关。盲盒和潮鞋的价值主张更注重美观，价值波动更小。

3.2.中国拥有庞大的粉丝群体，星卡市场发展潜力巨大。

明星卡的主要受众是体育赛事的粉丝，而中国拥有庞大的粉丝群体。目前明星卡球员在体育迷中的普及率较低。根据《中国篮球发展报告》和艾瑞咨询数据，中国约有2亿足球迷和1.25亿篮球迷。中国主流体育用户市场虎扑星卡专区注册用户约为7913人，约占星卡论坛关注人数的1/4。从社交媒体上关注明星的粉丝数量来看，例如NBA詹姆斯的微博粉丝数量约为5080万。相比之下，中国篮球明星易建联拥有约1571万微博粉丝。与上述粉丝群体相比，中国卡牌粉丝数量不超过10万。明星卡在粉丝群体中的渗透率还处于很低的水平，破圈潜力巨大。

3.3.明星卡通过新媒体破圈效果显着并将持续

近两年，疫情催化了网络娱乐和新兴媒体（短视频、直播）等快速发展，明星卡效应明显。通过草根问卷调查，2年内玩过卡牌的人群中，接触明星卡牌的主要渠道是游戏直播、短视频等新兴媒体方式。与早期的线下商店、网站等渠道相比，抖音、快手、哔哩哔哩等短视频和直播平台拥有更广泛、更高效的传播效率，能够更精准地触达Z世代、男性等群体。

4.

估值和投资建议

2022年1月21日，耀基科技宣布，公司战略投资上海潮王公司（旗下包括中国最大的发卡机构DAKA、中国最大的二手收藏卡交易平台Card Hobby），拥有持股比例约为38%。正式布局星卡领域。

姚记投资片尾公司打造明星卡，在发行、渠道、交易全链条上下功夫，打造商业闭环。 NFT等新技术的应用将帮助星卡在确权、防伪、数字交易等方面带来更多便利。 1）发行端，姚记计划扩大IP签约范围，帮助明星卡触达更广泛的用户； 2）渠道端，姚记传统扑克牌年产能超过10亿副，拥有成熟的线下、线上零售渠道； 3）交易方面，姚记投资了中国最大的二手球员卡交易平台Card Hobby，市场份额达到70-80%。该交易平台是典型的双边市场，具有先发优势和强大的网络效应。 。

估值方面，按照P/GMV方法对比海外成熟公司的估值，参考可比发行公司Topps和贸易公司eBay的数据可以发现，美国各大明星卡的P/GMV倍数发行公司约为2家，交易倍数约为0.5。同时，考虑到国产明星卡正处于快速突破期，对处于快速成长期的国产明星卡给予一定的估值溢价。认为乐观情况下，发行和交易估值倍数分别为4倍和2倍；保守条件下，发行估值倍数和交易估值倍数分别为3倍和1倍。

我们测算姚记的明星卡发行及交易业务（按100%持股计算，姚记目前持股38%）乐观情况下估值为90亿元，保守情况下约为50亿元。

5.

风险提示

1、政策监管风险。 2021年，国家出台相关政策，继续加强防止未成年人沉迷网络游戏的管控，并暂停游戏版号的发放。公司的游戏业务可能面临相关风险。

2、平台合作政策变化的风险。 2021年，Meta等海外数字合作平台将发布合作伙伴认证规则和规定。公司游戏业务实施的海外战略可能会受到海外市场竞争加剧、平台政策变化等不确定因素的影响。

3、营销发展不及预期。公司数字营销业务毛利率低于其他业务，营销收入低于预期。

4、核心业务成本风险。受上游原材料价格短期上涨影响，扑克牌业务采购成本增加。

5、多领域布局的管理风险。公司业务半径逐步扩大，不断探索新的增长路径。在激烈的市场竞争环境下，公司经营和组织架构调整可能面临更加困难的问题。

6、近期公司股价波动较大。

注：本文报告摘自天风证券研究所公开发布的研究报告。具体报告内容及相关风险提示请参见报告全文。

证券研报：《耀基科技：星卡聚焦潮流玩法，卡牌宇宙打造新增长曲线》